2025年07月22日，中金公司601995）发表了一篇基金行业的研究报告，报告指出，存款利率压降促债基扩容，固收+基金表现分化。

　　报告摘要如下： 近日公募基金完整披露2025年2季度数据，我们依据以下四个问题来理解基金季报的信息： 一、如何理解25Q2债基申赎的结构性变化?存款利率调降下，纯债及货基保持较高增速，其中指数型债基增长突出，而固收+中中低波产品整体获净申购，高波面对一定赎回压力。粗放口径来看，货基25Q2在管规模增超9000亿元，至14.2万亿元；债基依靠指数债基与纯债基，在管规模至10.9万亿元。分类来看，（1）存款利率调降下，货基规模快速提高——货基7日收益水平对净申购解释力度较低，机构持有比例和主要持有机构性质影响靠前，银行类机构主要持有的货基规模扩张较快；（2）短债债基或受货基、理财等比价效应，净申购比例接近六成。其中1年以上期限产品净申购相对显著，而1年以内期限产品主要以票息收入靠前而获一定净申购；（3）中长期纯债基金逐利为先，长久期与信用策略净申购靠前。同时高杠杆品种份额增长相对较缓；而定开型产品或受窗口期打开和流动性要求仍在净赎回；（4）固收+整体净申购，结构以中低波产品为主，高波仍有赎回压力。虽然转债基金贡献了绝大部分的净赎回，但是双债增强是本季度固收+净申购的主要策略。我们认为，25Q2以来偏低波型公募基金的快速扩容，核心还是（1）存款利率压降带来的外溢效应，且背后主要还是机构行为驱动——机构存款替代需求相较2024年更为显著；（2）25Q2权益市场赚钱效应并不算弱，但资金实际风险承受能力仍较低，市场并未形成风险偏好的转向。而中低波固收+规模虽然在扩张，但从申赎结构来看1%附近的回撤限度仍是大部分新进资金的隐形要求，且相对聚焦在25Q2表现稍好的双债增强策略中，使得组合在一定回撤约束外的敏感度容易快速提升。 二、债基工具化目前走到什么水平？合并口径来看存量被动指数债基支数342支，在管规模为1.55万亿元；其中ETF产品合计30支，在管规模突破4000亿元。合并口径纯债E九游娱乐官网TF占指数债基的26%，而指数债基占总债基规模的14%，较股基56%的指数化仍有较大差距。值得关注的是，（1）信用债和综合性指数产品净申购相对积极，而利率品种申赎有所分化，其中金融债和同业存单产品中净申购比例相对较低；（2）含杠杆性指数债基，尤其是高杠杆型指数债基净申购相对有限；（3）除政金和存单外，长久期品种净申购相对更为积极。 三、为了“增强收益”，债基在做什么平衡？中长期纯债基层面，杠杆小幅提高，持仓结构上转向国债、金融债(非政金)和中票。截至25Q2，中长期纯债基整体杠杆水平自低位小幅上升至123%，非定开杠杆回升至114%。票息和久期类资产均有增配，其中中长期纯债基金中，国债和永续债较政金债有所替代，前者持仓比例还在持续攀升，同时票息资产占比也在边际提高。一级债基相对更显著提高国债和金融债，而降低票息类资产的持有。 四、固收+基金持仓变动隐含了什么？固收+基金整体仓位有所降低，除转债基金在转债部分有所加仓外，整体口径下固收+整体均在减仓，尤其各类型固收+基金中的转债仓位中枢有明显调降。具体持股层面（1）行业层面，加“价值”减“消费”相对明显，例如银行和交运在重仓股上明显增持，而汽车、食品饮料等则相对有所减持；（2）因此从+高股息层面，固收+整体高股息(股息率2.5%)暴露有所提高。而具体转债持仓层面，非转债的固收+基金主要增持平衡型品种(价格视角在110-130元左右)，而转债基金整体股性相对更明显。我们还针对头部二级债基管理人在季报中的市场展望，通过Kimi进行文字提取和Finbert语料库构建了固收+经理的情绪指标，从数据来看，目前头部固收+管理人对于后市权益市场的预期相对偏弱。 风险 基金数据仅表征节点数据，仅表征资管机构一部分行为；不同统计口径下，分析结论可能存在差异。