导读：港交所通过持续不断的创新实践，形成了制度创新吸引优质资产、信息披露保障持续发展的正向循环

　　2025年初以来，港股市场交易活跃、融资升温、赚钱效应强烈，这一现象不仅体现了投资者对港股资产的价值重估，也反映了港股市场在上市制度和信息披露层面的创新，其背后是政策环境、公司治理以及市场主体间良性互动等因素的共同作用。

　　在全球金融市场版图中，港股市场作为连接内地产业与全球资本的重要枢纽，在2025年迎来“再繁荣”，交易与融资实现双重“爆发”。2025年上半年，港股“价量齐升”，恒生指数、恒生科技指数均上涨约20%，大幅跑赢标普500指数（5%）；与此同时，上半年港股日均成交约2400亿港元，同比增长1倍，成交量创历史新高。其中，科技、创新药、新消费等板块上升幅度较大。

　　在融资端，港股市场表现同样亮眼。港股共有43家公司完成IPO，累计融资1070亿港元，其中，宁德时代H股融资410亿港元，成为2025年上半年全球最大的IPO；港股再融资规模接近1400亿港元，平均融资审核周期缩短40%。

　　本文尝试基于公司治理视角，分析港股市场活跃背后的逻辑，探索港股市场“同股不同权”制度、投资者保护机制、资深独立投资者制度等在香港交易所（以下简称港交所）上市审核中的辅助作用。

　　“同股不同权”的治理结构，通过给予创始人或核心团队高投票权的股份，实现股权比例和控制权分离。“同股同权”下，创新型科技企业的频繁融资容易导致创始人或核心团队的股权被稀释、丧失控制权，而创始人或核心团队对企业的贡献往往远大于其他股东，所以“同股不同权”更能稳固公司治理结构，支持企业快速发展，也有助于此类企业长期稳健发展。

　　2018年，港交所开始实施“同股不同权”制度改革，一方面体现了港股市场的包容与进步，另一方面也顺应了科技企业在全球范围内迅猛发展的趋势。截至2025年6月末，港交所有25家“同股不同权”公司，日均成交450亿港元，总市值达6.7万亿港元，贡献了港股19%的成交量和16%的市值。“同股不同权”改革增强了港股市场的科技属性、交易活跃度以及优质资产的供给。

　　在稳固创新型科技企业治理结构的同时，港交所也对“同股不同权”下的投资者提供了更周全的保护，如设置高市值门槛、加入“日落条款”、提升企业管治标准以及加强信息披露等措施，既为不同风险偏好的投资者提供了更多选择，也为创新型科技企业的创始人或核心团队提供了在保持控股权的情况下进行直接融资的机会。

　　2018年，港交所启动上市制度改革，据《香港联合交易所有限公司证券上市规则》（以下简称《上市规则》）第18A章要求，向未盈利的生物科技公司放开上市条件，引入资深独立投资者概念，要求生物公司在上市前要获得其投资。2023年，港交所发布第18C章，为“特专”科技公司开通绿色通道，细化资深独立投资者的要求。

　　何谓“资深独立投资者”？在独立方面，不包含上市生物科技公司潜在的核心关联人士、控股股东或创始人的紧密联系人等；在专业方面，必须拥有生物科技方面或科技领域的专业投资能力，且管理资产须达标（《上市规则》第18A、18C章分别要求不低于10亿、150亿港元）。

　　为何需要“资深独立投资者”制度？主要是为更好地识别优质拟IPO企业，尤其是科技型高风险、高潜力企业，借助专业判断与资源，辅助上市审核、稳定市场、增强投资者信心。

　　根据《上市规则》第18A章，在申请上市6个月前，未盈利生物科技公司需获资深独立投资者投资，且持股比例不低于上市时总股本的5%、3%或1%（按预期市值确定）。根据第18C章，“特专”科技公司需在上市12个月前，获不少于两名资深独立投资者投资，两者合计持股比例至少达到公司上市时总股本的10%或投资金额达到15亿港元，或两者各自持股比例不低于公司上市时总股本的3%或各自投资不低于4.5亿港元。生物科技公司可以使用第三方权威认证（如通过临床试验一期），但是“特专”科技公司没有认证这一项，因此，港交九游娱乐NineGame所对资深独立投资者投资提出更高要求。

　　从结果来看，截至2025年6月末，有73家符合18A章的公司上市，募集资金1266亿港元，其中就包括百济神州、信达生物等创新型医药企业，此外还有52家公司排队上市。截至2025年6月末，有3家符合18C章的公司上市，募集资金29亿港元，包括越疆机器人有限公司等；此外还有12家公司排队上市，包括云迹科技、斯坦德机器人等机器人公司。由此可以看出，港交所在吸引前沿创新型科技公司方面“先行一步”。资深独立投资者制度让港交所得以借助专业机构的力量，筛选出具有较强核心竞争力的创新型科技公司，为市场不断引入优质资产。

　　近年来，ESG议题的财务重九游娱乐NineGame要性不断受到重视，资本市场对ESG事项与企业财务表现间的相关性、量化评估及未来价值创造能力的关注持续上升。

　　与之匹配，ESG信息披露正在从“自愿性”向“强监管”转变，逐步成为全球资本市场重要的合规门槛，港股也不例外。自2012年开始历经十余年发展，港交所将ESG信息披露从自愿性指引逐步升级为强制要求，并及时与国际标准接轨。2012年，港交所发布《环境、社会及管治报告指引》（以下简称ESG指引），作为《上市规则》附录，相关指标均为“建议披露”。2015年，修订ESG指引，引入“不遵守就解释”的原则。2019年，再次修订ESG指引，出台强制披露条款：董事会ESG监督声明（明确战略、风险管理架构），应用重要性、量化、一致性汇报原则，说明ESG报告范围，气候相关事项（识别重大气候风险）。2024年，《优化环境、社会及管治框架下的气候信息披露》发布，新增关于气候的详细披露要求，全面衔接国际财务报告可持续发展披露标准。同年，《企业管治守则》修订，要求董事会中必须有具备ESG专业能力的董事。2025年，《新上市申请人指南》发布，要求企业IPO时披露ESG治理架构和气候策略。

　　目前，《上市规则》对ESG披露的要求贯穿上市前后的全过程，提高了上市公司透明度，促进了其可持续发展。

　　要将短期的“热闹”转化为长期的活力，核心是平衡好市场的活跃性与公司的规范性。港交所在“同股不同权”、资深独立投资者制度、ESG信息披露等方面的创新实践，一方面为不同风险偏好的投资者提供了灵活可投资的资产；另一方面通过诸如高市值门槛、“日落条款”、加强公司治理、专业投资者投资、阶梯强化ESG信息披露等一系列举措，保障投资者权益，值得借鉴。港交所正是通过持续不断的创新实践，形成了制度创新吸引优质资产、信息披露保障持续发展的正向循环，才迎来了“再繁荣”。

　　从内地与香港两地市场的互动来说，容许在港交所上市的粤港澳大湾区企业在深交所上市的政策，促进了两地资本市场的协同互动，有助于提升跨境资本配置效率。A股上市公司发行H股，能够提升融资能力，同时会对A股的投资者结构和公司治理产生重要影响，逐步倒逼A股估值体系与国际接轨、吸引国际资本、增强公司治理透明度等。为此，建议尝试试点资深独立投资者辅助审核机制，分阶段扩大ESG强制披露范围，探索“同股不同权”与控制权制衡的平衡等。

　　从内地金融监管政策角度看，港交所相关制度有利于防范金融风险、支持科创融资；而港交所严格的信息披露、合规要求及公司治理准则，有助于内地提升市场合规水平；港交所提供的面向科技企业的融资渠道，契合内地目前关于支持科技创新企业的政策导向，为内地政策实施提供了可借鉴的实践经验。■